Investidores de todo o mundo sabem que é importante saber qual é o certo os preços das ações são, e idealmente, que eles não acabem pagando muito pelas ações que estão comprando. Nos EUA, a solução desse problema incluiu a criação de uma fita consolidada (também conhecida como Securities Information Processor, ou SIP) e uma Melhor Oferta e Oferta Nacional (NBBO) como parte do Reg NMS. O SIP tem sido inegavelmente bom para o público. Ao consolidar todos os melhores preços, protegeu os investidores, reduziu os custos de negociação e a complexidade. Isto, por sua vez, melhorou indiscutivelmente a liquidez, ajudando a atrair mais empresas para os mercados públicos dos EUA. Mas o NBBO não é um “serviço gratuito”. É o resultado de locais e comerciantes que decidem anunciar publicamente a sua liquidez. Para seu crédito, os reguladores da época perceberam que aqueles que fornecem dados ao público deveriam ser recompensados ​​e incentivados. No entanto, como mostramos hoje, o mercado evoluiu de uma forma que tira partido da economia – geralmente sem acrescentar o valor compensatório desejado ao público, que espera estar a pagar por boas cotações de NBBO. A fórmula SIP funciona para recompensar aqueles que fornecem seus dados Detalhamos aqui como funciona a economia do SIP. Em um nível básico, o SIP cobra preços diferentes para diferentes tipos de usuários com base no quanto esses dados ajudam esses usuários. Os profissionais pagam mais do que os investidores de varejo. Os sistemas de negociação eletrônica pagam mais do que os profissionais. Em seguida, recompensa aqueles que contribuem com dados para o SIP. Como tanto as cotações como as negociações contêm sinais essenciais sobre o valor de uma ação e o interesse de mercado, a fórmula atual divide a receita igualmente: 50% para negociações, 50% para cotações, Com (relativamente) mais dinheiro alocado para ações menos líquidas (que precisam mais de formadores de mercado). Os totais estão apresentados no Gráfico 1. Gráfico 1: O SIP cobra dos usuários de dados e paga os produtores de dados com base em uma fórmula Observe que os dados “não exibidos”, dos quais falaremos mais tarde, baseiam-se no “uso” (para roteamento, precificação comercial e benchmarking) dos dados por computadores, em vez de exibição (em telas) para que seus corretores ou clientes vejam os preços. A pesquisa sugere que as cotações são duas vezes mais importantes que as negociações Vários acadêmicos renomados refletiram profundamente sobre a descoberta de preços – e muitos também são muito bons em matemática. O que a sua pesquisa mostra é que, para a maioria das ações, as cotações são cerca de duas vezes mais importantes que as negociações. Isto faz sentido quando se considera que as negociações no mercado utilizam frequentemente preços NBBO. (Por exemplo, as negociações de ponto médio só ocorrem a esse preço porque ele está no meio do NBBO naquele momento.) Gráfico 2: Algumas pesquisas sugerem que as cotações são duas vezes mais importantes que as negociações A matemática mais detalhada feita no estudo de Brogaard é interessante quando consideramos um mercado fragmentado. Com um NBBO em vários locais, ajuda a responder à pergunta “quem está realmente fazendo a descoberta de preços”. O que eles descobrem é que apenas combinar o NBBO proporciona muito pouco valor. Em vez disso, é importante estabelecer um NBBO novo e melhor. Na verdade, mesmo sendo o pedido final cancelado, piorando o NBBO, agrega mais valor informacional do que apenas copiar cotações existentes. Copiar cotações é fácil (e lucrativo) Infelizmente, o SIP não se importa se você é o primeiro, o último ou está sempre vinculado ao NBBO. Em vez disso, as ações SIP cotam créditos igualmente para cada ação no NBBO com base no período de tempo em que são cotadas. Como resultado, as receitas de cotação SIP revertem igualmente para as exchanges que definem e copiam cotações. Vimos que a cópia de citações acontece muito. Na verdade, os 10 locais mais pequenos melhoram a cotação apenas 17% das vezes e, no entanto, no ano passado receberam 66 milhões de dólares (ou cerca de 34%) em receitas de cotação SIP. Gráfico 3: Algumas bolsas obtêm mais receitas de cotação do que definem preços Em suma, a fórmula SIP aloca muito mais receita de cotação (barra rosa) do que os acadêmicos sugerem para copiar a cotação existente (losango laranja). É importante ressaltar que, em vez de melhorar a qualidade do mercado, essas receitas apoiam a fragmentação e a complexidade do mercado. Todos concordam que citações fantasmas são ruins Faz ainda menos sentido recompensar citações fantasmas. As cotações fantasmas evaporam no momento em que alguém tenta negociar com elas. Isso significa que há menos liquidez no mercado do que o SIP indica. Isso torna o SIP enganoso e barulhento, então realmente não deveria ser algo que o SIP recompense. Na verdade, “cotações acionáveis” eram um princípio fundamental das primeiras negociações eletrônicas. As cotações que podem ser negociadas também estão implícitas na Regra de Proteção de Pedidos (ou OPR, Regra 611). É também um facto que todas as bolsas se destinam a oferecer acesso justo e igualitário (Regra 610). Dado que se espera que todas as bolsas tenham acesso justo e cotações acionáveis, seria de esperar que a sua atividade de negociação fosse aproximadamente igual ao seu tempo e tamanho na NBBO. Dito de outra forma, seria de esperar que as receitas das cotações fossem proporcionais às receitas comerciais. No entanto, como mostram os dados abaixo, nem sempre é esse o caso. Em 2024, alguns locais ganharam muito mais com a cotação do que com a negociação (barra rosa) e, de facto, as bolsas com as maiores receitas de negociação (diamantes roxos) geralmente têm rácios de receita de cotação/receita de negociação próximos de um. Os mesmos dados mostram que em 2024 alguns locais ganharam mais de 17 milhões de dólares a mais em receitas de cotação SIP do que em receitas comerciais, principalmente porque negociaram menos de 0,5% do ADV. É algo sobre o qual Themis até escreveu um blog. Gráfico 4: Cotações vs.

Most companies today communicate regularly with investors. But 90% fail to connect investor relations (IR) with overall business strategy. * This means that the vast majority of firms today are missing valuable opportunities to strengthen credibility and influence valuation. Make the most of your communications by following the five IR best practices A strong IR strategy connects business goals to hard data and the key signals investors care about. According to Nasdaq’s 2025 Global Issuer Pulse, issuers report that investors now expect more context around strategy so they can better assess credibility and long-term potential. What Is Investor Relations and Why Does It Matter? Investor relations is the strategic bridge between a company’s executive leadership and its investment community. However, its impact on a business extends far beyond these core areas. Effective IR helps companies: Shape narrative and perception around long-term growth potential: IR helps investors understand why the company’s choices position it for sustainable growth. Align intrinsic values with market valuations: IR shares internal thinking around paths to profitability with the market to reduce the disconnect between actual value and share price. Build support among long-term institutional and retail investors to reduce share price volatility: Consistent, transparent reporting attracts fundamentals-driven investors who stabilize trading dynamics and support resilience during market drawdowns. Strengthen management credibility and brand trust: Clear, consistent messaging reinforces investor confidence in the brand and its management team. Prepare the organization for capital events, like an initial public offering (IPO): Companies that establish strong IR practices early tend to see more informed investor engagement and stronger demand in the book-building phase. The key insight is that investor relations is a strategic leadership function. It helps investors understand why the company is positioned to grow and helps internal leadership understand how the market is interpreting its strategic decisions. Top Investor Relations Best Practices Aligning releases around the following five core functions may help companies accomplish more with each market communication. 1. Position IR as a Strategic Leadership Function Traditional models of investor relations treat communication as a simple output of finance. But investors today expect more clarity on strategic thinking. Nasdaq’s Global Issuer Pulse reports that 61% of buy-side investors want clearer links between strategy, KPIs, and quarterly results. This often requires several process changes: Reporting through senior leadership: A KPMG survey found that 65% of CFOs and 51% of CEOs are significantly involved in IR today. Executive involvement makes sure the market hears the same priorities and framing internal leaders use when steering the business. Building cross-functional partnerships: Collaborating across finance, corporate development, legal, sustainability, and communications will provide a more well-rounded picture of your company’s narrative.   Preparing messaging for capital events: Whether an IPO or secondary offering, event-based communication helps to shape how investors interpret the opportunity at critical junctures. Targeted, event-based outreach helps to strengthen investor relationships. For example, Wendy’s 2025 Investor Day was led by its CEO, CFO, and heads of strategy. More than reporting raw numbers, the leadership group framed a multi-year roadmap linking strategic priorities to measurable KPIs. The company did more than just say it was going to focus on digital acceleration and international expansion. It gave the market clear metrics to measure its progress toward those goals. Communicating milestone timing and near-term investment targets in this way provides long-term, intrinsic investors with assurances that you’re continuing to execute on longer-term goals. Measuring IR’s Strategic Impact High-performing IR teams measure their contributions the same as other strategic functions, quantifying impact on valuation, market understanding, and other internal goals: ROI metrics for IR programs: Teams often track cost per meaningful investor engagement, incremental improvements in shareholder quality, and relative stock performance during volatility. KPIs that link IR activity to business outcomes: Teams measure shifts in analyst model accuracy and long-term holder accumulation trends before and after IR releases to evaluate perception and the level of alignment between guidance and actual performance. Leading companies go one step further: The highest-performing IR teams also measure results through perception studies, sentiment analytics, message retention, and post-event capital flows. 2. Target Long-Term Intrinsic Investors Focus on publishing IR updates designed around the interests of long-term investors more than short-term traders. That means shaping messaging for investors who understand the company’s strategy and business model. For example, targeting investors who appreciate your growth strategy instead of pushing for a faster pace than you can sustainably deliver. Consider prioritizing funds that support long-term value creation, as these investors are often willing to accept temporary setbacks in the service of long-term progress. Nasdaq’s 2025 Global Issuer Pulse reports that 58% of issuers have seen increased investor focus on cash flow and margin expansion. These are clear signals that fundamentals remain a top priority for the market. In practical terms, this means: Using earnings calls to reinforce the strategic process instead of only focusing on immediate results. That could mean highlighting more of the actions you took to protect your current market position, even if they didn’t have large impacts on your bottom line. Educating investors on leading indicators instead of lagging metrics. For example, you might focus on the favorable tailwinds coming in the next year before talking about last year’s results. Data from Nasdaq’s IR Pulse Survey Issuer survey shows that 71% of investors ask more questions about forward-looking KPIs. Tailoring messaging to investors who value fundamentals and are less reactive to noise in the market. That could mean spending less time discussing trending topics and more on reinforcing the long-term value proposition your business offers. A key objective for IR teams is to align company’s share price to its intrinsic value. Opting to push for the highest price possible can shift IR function to focus on capturing momentum over stable growth. That volatility can damage a brand’s long-term reputation with investors. For example, when a team prioritizes short-term metrics over long-term indicators, the stock will often behave unpredictably. Coupled with short-term IR guidance, this can make long-horizon funds question whether management is executing a disciplined

Um marco incrível foi ultrapassado em 2025: foi o ano em que a participação no mercado fora da bolsa aumentou acima de 50%. Mas olhando para a descoberta de preços durante o dia, as negociações leves são ainda mais baixas. Curiosamente, descobrimos que o mercado está mais escuro no meio do dia. A descoberta do preço da Lit cai para 30% da negociação contínua Muitas descobertas de preços acontecem durante o dia – enquanto os traders trabalham em grandes encomendas em busca de liquidez – e as notícias económicas são recentes. Observamos anteriormente que a participação de mercado fora da bolsa é agora superior a 50%. Mas se olharmos a fita durante o dia, vemos que a porcentagem de negociações acesas é ainda menor. Na verdade, menos de um terço de todo o volume intradiário vem de locais iluminados no National Best Bid and Offer (NBBO). Gráfico 1: Na negociação contínua, quando acontece a descoberta de preços, o escuro é ainda maior Curiosamente, o tom cinza claro mostra a proporção de negociações em bolsa, mas a preços que não estão no SIP. Isso inclui muitos pontos médios, mas também muitos ímpares. Mostra também que mesmo os investidores que gostam de bolsas pela sua capacidade de atrair liquidez, ainda gostam de permanecer “escondidos”. Está mais escuro no meio do dia Também podemos nos aprofundar para ver se o nível de negociação oculta muda ao longo do dia. Os dados mostram que os traders confiam mais nas cotações iluminadas no início e no final de cada dia. É, portanto, o mais escuro no meio do dia. Gráfico 2: O meio do dia tem a menor proporção de negociações em bolsa Curiosamente, porém, a proporção de negociações “lit” (negociações de bolsa no NBBO) é menos variável – começando em cerca de 30% pela manhã e não aumentando realmente até perto das 15h30, horário do leste dos EUA. É provável que isso aconteça quando a certeza de atingir uma cotação acesa se tornar um fator mais importante para os traders à medida que se aproximam do final do dia. E quanto a esse “ponto de inflexão?” Os académicos pensaram durante anos que os 50% fora da bolsa representavam um “ponto de viragem”, em que o NBBO já não recompensa os definidores de preços e a descoberta de preços se degrada. A razão pela qual o NBBO se degradaria é explicada pela pesquisa de desnatação de creme. As negociações de cruzamento de spreads mais lucrativas são desviadas para locais fora da bolsa (oferecendo melhoria de preços, PFOF ou níveis). Concentração de negociações cruzadas de spread menos lucrativas em mercados de acesso justo (lit). Dado que os definidores de preços em mercados iluminados precisam de facto capturar o spread, necessitarão que os spreads se alarguem para compensar a taxa mais baixa de captura de spread no NBBO. Se ouvirmos os académicos, é pouco provável que a tendência que temos visto nos últimos 20 anos se inverta. Também por implicação, o NBBO é agora provavelmente mais amplo do que deveria ser. O que tudo isso significa Isto faz parte de uma tendência de 20 anos, não de um padrão comercial de curto prazo. Então, provavelmente é devido à economia. Já destacamos anteriormente como as ordens de exchange estão competindo em um campo de jogo desigual. Os locais fora da bolsa são capazes de segmentar e, por vezes, negociar fora do tick, tornando mais fácil capturar o spread de fluxos menos tóxicos, enquanto as bolsas devem oferecer acesso a todos. Isto, por sua vez, torna o fornecimento de uma cotação em bolsa menos atraente, o que leva a cotações mais amplas e, como resultado, cria um ciclo auto-realizável de aumento das negociações fora da bolsa. Descobrimos até que estas diferenças económicas permitem que locais menos tóxicos cobrem mais pela negociação. Além disso, a contabilidade SIP pode, na verdade, subsidiar locais fora da bolsa. É difícil esperar que o comércio iluminado melhore contra ventos contrários como este. O risco é que tudo isto conduza a cotações menos competitivas, depois a custos de negociação mais elevados e, em última análise, a uma pior alocação de activos e a custos de capital mais elevados para as empresas. Isso resultaria em menos segurança financeira para as famílias dos EUA e talvez até num menor crescimento económico e liquidez nos mercados dos EUA. Há uma razão pela qual os mercados dos EUA são a inveja do mundo, mas não podemos considerar nada disso como garantido. Shiyun Song, Diretor de Pesquisa, contribuiu para este artigo. NASDAQ